A ástand-undirstaða líta á bak við áhættufjármagns fortjald

„Ef þú getur ekki fundið upp framtíðina er það besta að fjármagna það.“
- John Doerr, Kleiner Perkins Caufield & Byers

Ég náði nýlega upp á vinkonu sem var nýbúin að fagna 15. ári sínu sem áhættukapítalisti. Við sátum á bekk í South Park í San Francisco og á meðan á klukkutímaspjallinu stóð gengu 9 mismunandi tæknifjárfestar sem við bæði þekktum og höfðum oft samstarf við með mismunandi millibili.

Hrein tilviljun, en alls ekki sjaldgæf tilviljun, þar sem South Park hefur á undanförnum árum orðið heimili meira en tylft fjárfestingarfyrirtækja sem gerir það að raunhæfu fjármagns áhættufjármagns í borginni. Sand Hill Road í San Francisco ef þú vilt. Eða kannski réttara sagt, Sand Hill Road getur verið South Park of the Peninsula enda hafa fjárfestar sett um það bil tvisvar sinnum meira fjármagn í sprotafyrirtæki í San Francisco en starfsbræður þeirra í Silicon Valley á þessu ári.

Þegar hvert kunnuglegt andlit fór framhjá South Park bekknum myndum við kurteislega veifa og halda áfram samtali okkar en eftir fimmtu truflunina eða svo, gat vinur minn ekki annað en stoppað og gert athugasemdir. „Það er það sem hefur breyst mest á undanförnum 15 árum. Þegar ég byrjaði byrjaði ég ekki í samskiptum við alla þessa aðra fjárfesta vegna þess að það var enginn til að hafa samskipti við. Nú eru hundruðir fjárfesta sem ég vinn með og sú tala vex með hverju ári. Ég velti því fyrir mér af hverju það eru svona margir fleiri fjárfestar núna? “

Við skulum komast að því.

Gróðursetja fræ

„Fræfjárfesting er stöðutákn Silicon Valley.“
- Sam Altman, Y Combinator

Til að skilja jafnt og sjá hvernig breytingarnar sem orðið hafa á áhættufjármagnsiðnaðinum undanfarin 15 ár hef ég dregið saman nokkrar tölur með tilliti til Pitchbook. Fyrsta myndin hér að neðan er fjöldi nýrra VC-sjóða í Bandaríkjunum sem hefur verið aflað ár hvert frá 2003. Frá 2003 til 2011 voru að meðaltali 157 nýir sjóðir aflað á hverju ári. En frá og með 2012 hækkaði það meðaltal í 223, eða glæsileg 42% aukning. Fleiri sjóðir eru jafnir virkari fjárfesta sem starfa hjá þessum sjóðum.

Þegar ég skoða nánar hvaða tegundir af fjármunum er aflað hef ég tekið sömu gögn en brotið út fjárfestingarsjóði sem byggir á Bandaríkjunum af fræjum sjóðum á móti sjóðum sem ekki eru fræ (þ.e. sjóði og vaxtarsjóðir). Gengi fjármagns sem ekki er safnað á hverju ári hefur verið tiltölulega stöðugt síðastliðin 15 ár og u.þ.b. 90. En hlutfall sjóðanna sem safnað hefur verið hefur hrapað verulega. Milli 2003 til 2010 var að meðaltali 58 fræfé safnað á hverju ári en undanfarin 7 ár stækkaði það meðaltal í 137 (eða 2,3x aukning). Setja annan hátt, allur nýlegur vöxtur í fjölda fjár sem safnað hefur verið frá fræjum sjóðum, ekki áhættusviði eða vaxtarsjóðum. Og síðan 2011 hafa um 60% allra fjár sem safnað er á hverju ári verið fræfjársjóðir (samanborið við innan við 30% fyrir áratug).

Enn meiri aukning hefur verið í fjölda fræfjárfesta sem eru starfandi hér á landi vegna óhóflegrar aukningar í fjölda fræfjársjóðs sem safnað er á hverju ári. Svo ef það líður eins og það séu þúsundir nýrra fjárfesta í greininni, sérstaklega fræfjárfestar, þá er það vegna þess að það eru til.

Hjólað og takast á við

„Mikið fjármagn raskar áhættufjármagni, sem er vandamálið sem við höfum átt sem atvinnugrein.“
- Sarah Tavel, kvóti

Nú þegar við höfum komið til eru örugglega miklu fleiri fjárfestar með miklu meira fé til að fjárfesta í, hvað er að gerast með þetta fjármagn? Mjög augljóst svar: það er verið að fjárfesta.

Undanfarin 15 ár jókst sú fjárhæð sem bandarísk fyrirtæki byggðu á VC-fyrirtækjum í sprotafyrirtæki meira en 4x í næstum 85 milljarða dollara á síðasta ári. Fyrir 2011 var að meðaltali 28 milljarðar dala á hverju ári en undanfarin 7 ár hefur sú tala farið í 62 milljarða dala fjárfestingu árlega. Það kemur ekki á óvart að fjöldi tilboðanna hefur aukist samsvarandi. Frá 2003 til 2010 var iðnaðurinn að meðaltali tæplega 3.800 fjárfestingartilboð á ári. En síðan 2011 hefur meðalfjöldi tilboðs á ári skotið upp í meira en 8.700.

Þegar þú skoðar dollaramagnið sem komið er á framfæri hafa viðskipti með áhættusækni og vaxtarstig (þ.e. tilboð án fræja) numið meira en 90% af fjármagni og það hlutfall hefur verið stöðugt undanfarinn áratug. Þannig að jafnvel með mikilli innstreymi fræfjársjóðanna er mikill meirihluti dollara ennþá fjárfestur af hefðbundnum framtakssjóðum og vaxtarsjóðum.

En með því að skoða heildarfjölda samninga (og ekki samanlagðar dollara upphæðir) kemur önnur saga fram. Þó að magn samninga sem ekki eru fræ er 20% síðastliðinn áratug, er magn fræsaferða um 400% á sama tímabili. Síðan 2011 er meðaltal fjöldi fræsamninga á ári (4.300) nú um það bil jafnt og meðalfjöldi samninga um fræ á ári (4.500).

Þó að fræeftirlitið geti verið lítið (bæði fyrir sig og samanlagt) eru þau mjög tíð. Og þegar samningur er gerður með verkefnum og vaxtarstigum, eru 3x eins margir fjármögnunarviðburðir nú en fyrir 15 árum. Gerðu stærðfræði og nú er verið að gera 1 áhættufjárfesting á klukkutíma fresti á hverjum degi, 7 daga vikunnar, 365 daga á ári.

Fjárfestar hafa verið uppteknir.

Útgönguleið til hægri

„Góðir vídeóar eru frábærir valarar“
- Josh Kopelman, fyrsta umferð höfuðborgarinnar

Fjárfesting er aðeins ein hlið áhættufjárjöfnunarinnar. Hin hliðin er ávöxtun þessara fjárfestinga. Þannig að eins og fjárfestingarstarfsemi hefur aukist verulega á undanförnum 15 árum, hvernig hefur ávöxtun staðist? Í heild ágætlega. Heildarfjöldi útgönguleiða (sprotafyrirtæki sem verða opinberir eða eignast) hefur aukist um það bil 2 sinnum á undanförnum 15 árum og verðmæti þessara útgönguleiða er 3x að meðaltali 50 milljarðar dollara á ári í ávöxtun frá 2015.

En sá vöxtur í útgönguleiðum er villandi vegna þess að heildarumfang samninga og fjárfestingar fjármagns er einnig upp. Hinn raunverulegi mælikvarði er þegar þú berð saman útganga ekki í hreinum skilmálum, heldur miðað við fjárfestingar. Og þegar þú gerir það eru horfur krefjandi.

Hér að neðan eru tvö töflur sem bera saman ávöxtun til fjárfestinga. Í töflunni hér til vinstri hef ég samsett heildar dollara sem skilað var í eitt ár deilt með heildarfjárhæðinni sem var fjárfest fyrir sama ár og þar með talin þróunarmörkin. Þetta hlutfall samsvarar ávöxtuninni sem fjárfest var í dollar og það er ansi flatt sem sýnir að áhættufjármunir hafa ekki aukist miðað við fjárfestingu dollara heldur hélst stöðugur. Það er gott að halda stöðugu núna þar sem það bendir til þess að áhættufyrirtækið geti staðið undir sér eftir því sem fleiri dalir hafa streymt inn. Með öðrum orðum, arðsemi fjárfestingarinnar er nokkurn veginn sú sama og hún var fyrir 15 árum þrátt fyrir að hafa um það bil 3x eins mikið peninga í kerfinu. Hætt hefur verið við áhættufjármagn sem atvinnugrein.

En grafið til hægri er þar sem hlutirnir verða erfiður. Hér hef ég samsagt fjölda fjárfestinga í eitt ár deilt með fjölda ávöxtunar sama ár og þar með talið þróunarmörkin. Þetta hlutfall samsvarar því hversu margar fjárfestingar þú þarft að gera áður en þú getur fengið góða útkomu í formi ávöxtunar. Fyrir 15 árum voru það um það bil 7 fjárfestingar sem gerðar voru áður en þú fékkst einn ávöxtun. Nú situr það hlutfall í 10 fjárfestingum sem þarf til að fá eina ávöxtun. Fjárfestir í dag eru með 10% líkur á að fjárfesta vel (í fyrirtæki sem mun skila arði af þeirri fjárfestingu) en fjárfestir í gær höfðu 15% líkur. Það eru 50% meiri líkur á því að fjárfestir í gær myndi fjárfesta í réttu fyrirtæki fram yfir fjárfesta í dag. Til að setja það í samhengi hversu þroskandi það er, er 50% aukning á nákvæmni munurinn á besta þriggja stiga skotleiknum í NBA í fyrra og versta þriggja stiga skotleiksins (meðal 132 leikmanna sem eru í tímatökum).

Grand Slams

„Áhættufjármagn er ekki einu sinni rekin heimafyrirtæki. Þetta er stórfyrirtæki. “
Bill Gurley, kvóti

Það kemur aftur til áhrifa af því að fleiri sjóðir nota fleiri fjárfesta sem beita meira fjármagni í fleiri fyrirtæki. Þegar iðnaðurinn gerir meira en 5.000 fleiri fjárfestingar á hverju ári samanborið við fyrir 15 árum (þar sem flestir eru fræfjárfestingar), þá eru bara svo margir fleiri fjármagnaðir gangsetningir fyrir fjárfesta til að meta til að ná árangri. Hinn orðtakandi heybergur hefur einfaldlega orðið miklu stærri.

Hvað er þá dregið af áhættufjármagni sem fjárfestir núna ef ávöxtun dollarans vegur um það bil eins og það er verulega erfiðara að velja sprotafyrirtæki? Af hverju eru mörg hundruð nýir sjóðir og þúsundir nýrra fjárfesta inn í atvinnugrein sem hefur reynst sífellt erfiðara að finna hits?

Vegna þess að þegar þessi hits finnast eru þeir stærri en nokkru sinni fyrr.

Til að skýra þetta hef ég samsæri tvo flokka gangsetningarútganga undanfarin 15 ár hér að neðan. Til vinstri eru útgönguleiðir á hverju ári undir $ 100 milljónum að verðmæti, þar sem þróunarmörkin eru aðeins lítillega upp. En til hægri, ég hef samið útgönguleiðir á hverju ári yfir 1 milljarð dollara að verðmæti og þróunarmörkin hækka verulega. Að meðaltali eru meira en 7x fjöldi milljarða dollara útganga nú en fyrir áratug. Fjöldi milljarða útganga á síðasta ári var um það bil 10% af heildarfjölda útgönguleiðum, en þessi litli hópur skilaði 60% af heildarfjölda dollara sem skilað var.

Eins og fjárfestir Marc Andreessen hefur sagt: „ávöxtun er dreifing á valdalögum“ þar sem meirihluti ávöxtunar er samsettur í litlu hlutfalli fyrirtækja. Það er satt nú meira en nokkru sinni fyrr og eitt af stóru loforðum áhættufjármagnsiðnaðarins sem hvetur fjárfesta til og hvetur.

Já, það er samkeppnishæfara en áður fyrir fjárfesta. Já, það er erfiðara að greina mikla fjárfestingartækifæri en áður fyrir fjárfesta. En sprotafyrirtæki eru líka farsælari, umbreytilegri og verðmætari en áður. Ein af ástæðunum er beinlínis vegna aukinna fjármögnunar fjárfesta sem til eru á fræstigi. Viðbótar fjármagn laðar að fleiri frumkvöðlum sem kunna að hafa ekki stofnað fyrirtæki fyrir áratug. Þessir athafnamenn geta stundað enn fjölbreyttari og djarfari hugmyndir sem ef til vill hafa ekki verið prófaðar á fyrri tíma. Öll þessi aukastarfsemi á frumstigi kann að hafa fjölmennt í trektina. En það hefur líka leitt til þess að fyrirtækin sem gera það alla leið í gegnum það að vera einhver sú besta nokkru sinni.

Svo aftur til upphaflegu spurningarinnar um hvers vegna áhættufjármagnsiðnaðurinn hefur vaxið svona mikið? Það eru margvíslegar ástæður en meðal þeirra er sú einfalda staðreynd að niðurstöðurnar eru mikilvægari og næsta fjárfesting þín gæti leitt allan iðnaðinn. Það er gríðarlegur hvati að vinna með þessar tegundir af húfi. Vegna þess að halda áfram íþróttahliðstæðunni, ef þú ert sá heppni fjárfestir sem styður hið frábæra fyrirtæki morgundagsins, hefur það sem var rekið heima fyrir áratug síðan tækifæri til að verða glæsilegt.

Og fyrir marga er þetta leikur sem er þess virði að spila.